为何汇发20号文能有效阻止套利资金流入

为何汇发20号文能有效阻止套利资金流入

有效阻止套利资金？ 　　要解释为何20号文能够有效阻止套利资金，首先要说清楚为何套利资金在2013年第一季度甚嚣尘上。笔者认为，此前套利资金涌入有天时、地利、人和之便。 　　天时，是去年四季度开始，全球系统性风险下降，流动性局面开始解冻；地利，套利主要在广深地区保税区开展，可以实现短期快速扩张规模；人和，就是国内进出口核销制度在2012年8月以后改革，由逐笔现场核销转变为总量非现场，这为少数套利企业快速做大创造了条件。有鉴于此，2013年一季度的套利资金快速扩张的模式难以简单复制到广深保税区之外的其他地区。地利之便在20号文管制下成“精确打击”的目标。而人和，即政策漏洞，在20号文及外管局5月22日《关于改进海关特殊监管区域经常项目外汇管理有关问题的通知》颁布后也被有效堵住。 　　从最近5月进出口数据看，以保税区为主要监管对象的海关特殊监管区域物流货物出口增速，与以香港为通道的跨境套利资金活跃程度，均为连续第二个月下降，5月进出口实际下降程度低于表面幅度，反映真实进出口水平。如扣除出口中的套利贸易部分，前4月我国实际出口增长9.5%，而不是公布值14.7%。5月出口同比增速降至1.0%。从出口目的地看，内地对香港出口增速由4月57.2%回落至7.7%，对港出口占比也从上月21.1%回落至15.3%。海关特殊监管区域物流货物出口增速也由上月的249.4%回落至45.8%，出现明显回落。 　　5月外汇占款回落验证了汇发20号文的有效性。由于其针对性非常强，政策方向明确，手段得法，与其他机构有效协同，因此会起到威慑作用；笔者认为其主要有四个方面的影响：未来数月金融机构新增外汇占款较目前水平明显回落；国内银行间资金面可能受到负面影响；人民币升值压力得到一定程度缓解；外汇贷款的增速可能放慢。 　　人民币汇率升值速度从5月中旬以来显著放缓。4月人民币升值幅度为0.74%，5月升值幅度下降至0.49%，6月上半月仅升值0.06%。中间价与即期汇率之间的波幅也从接近1.0%明显收窄至不到0.5%，表明近期人民币即期汇率更反映市场的实际接受价格，而不是央行指导价格下调所引起的升值速度放缓。 　　外汇贷款增速放缓。5月外汇贷款新增量仅为58亿美元，环比较4月下降近六成，连续第二个月显著放缓。汇发20号文的主要目的之一是抑制外汇贷款的过分增长，2012年8月同业代付新规出台之后，9月至今年3月外汇贷款的月均增量为227亿美元，企业出现“负债的外币化”倾向。 　　注意流动性政策风险 　　笔者曾多次提醒投资者注意跨境资金流入规模减少，导致此前充分享受宽松流动性环境的部分资产的价格带来调整压力。 　　资金面从5月中旬开始明显偏紧。此前充分享受宽松流动性环境的债市受到了较大冲击，股市和贵金属价格也受到了明显影响。银行间资金面紧张，尽管央行在公开市场中不断进行货币净投放，各期限回购利率全面上扬，特别是隔夜回购加权利率从5月20日上行至3%之后再未回落，甚至在6月8日升至9.8%，创近十年新高。10年期及以下期限的国债利率上行。股市从5月底至今出现了明显的回落，上证综指跌幅高达7.0%。以铜为代表的贵金融价格下跌3.0%。 　　央行表现出推动金融领域去杠杆的倾向。金融领域的过度杠杆化一直是央行的隐忧，央行近期一系列加强监管的措施体现了央行的态度。汇发20号文加强了对企业和居民负债外币化，以及套利资金流入的监管；5月底进行银行窗口指导，加强票据等监管措施，导致5月下旬信贷规模实际上是负增长，即5月前两旬国有四大行的信贷规模高于5月全月水平；6月端午节前资金面一直偏紧，面对银行间资金面缺口，央行公开市场操作净投放却非常有限；此前的8号文等一些文件加强对社会融资规模监管，这些与央行设定广义货币(M2)同比增速目标值为13%，表达出的调控倾向密切相关。受信贷投放规模季节性下降、以及跨境资金流入规模下降的影响，再加上央行严格调控信贷增速，预计下半年M2和社会融资规模同比增速有望回落。 　　预计6月金融机构新增外汇占款规模或低于5月。截至6月16日，招商外汇供求强弱指标继续较5月回落。此外，上文提到汇发20号文会增加银行购汇“积极性”，笔者估算6月底实施前需银行购汇150亿美元左右以补充综合头寸。由于银行综合头寸实行月底考核制度，汇发20号文的影响也仍会继续影响在6月。

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